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EN CONSTRUCCIÓN
El alucinante aumento de la riqueza de los hogares estadounidenses y los recortes de impuestos de 1997 y del 2003.
Aclaración:
Tradicionalmente se ha considerado a los mercados accionarios como un "casino" irracional. Sin embargo, el trabajo de Edward C. Prescott, Premio Nóbel de Economía 2004, y de otras personas como Jude Wanniski, muestran que los mercados son racionales, y que quienes negocian en los mercados siguen muy de cerca los dictados de la clase política, en particular los dictados sobre impuestos o regulaciones. Cuando se compra una compañía se compra básicamente las utilidades futuras que ésta pueda tener, un impuesto o una regulación puede llevar a una compañía saludable a la quiebra, o sea, puede llevar a una compañía a dejar de tener utilidades (ganancias). Por eso los dueños de acciones tan frecuentemente siguen las noticias políticas. Los mercados, vistos desde esta perspectiva, no son el "casino" irracional que muchos pretenden.
El aumento de la riqueza de los hogares estadounidenses desde los recortes de impuestos de 1997 y del 2003 ronda los $20 trillones de dólares. Una parte importante de esta riqueza se encuentra en forma de acciones y bienes inmuebles (casas). Dado el estrepitoso derrumbe de las acciones tecnológicas a principios del 2000, hay tendencia a creer que todo aumento de riqueza es una ilusión efímera que se derrumbará al igual que las acciones tecnológicas se derrumbaron en el 2000 y que el aumento tal de riqueza es solo ilusión, espejismo.
En general, mayores impuestos, cuando representan mayores gastos o menos utilidades para las compañías o para los dueños de inmuebles, llevan a una caída de los precios de las compañías y los inmuebles. De igual manera, menores impuestos, llevarán a un aumento del valor de las compañías y los inmuebles.
El punto crucial hoy en día son los recortes de impuestos del 2003 en los EE.UU.: Estos impuestos, según las opiniones que aquí se exponen, habrían contribuido al aumento colosal de la riqueza que han disfrutado los residentes de dicho país. Muchos de quienes alegan que los recortes de impuestos del 2003 deben eliminarse son también aquellos que alegan que el aumento de la riqueza ocurrido desde entonces es un espejismo, una ilusión. Si es cierto que el aumento de la riqueza se debe a los recortes de impuestos del 2003, y éstos recortes se eliminan, la riqueza se reducirá, precisamente por culpa de los impuestos que se restablecen al eliminar los recortes de impuestos. Esto precisamente permitirá a muchos decir "Lo dijimos. Esa riqueza era pura ilusión, pura fantasía. Observen como se esfumó en un santiamén". Pero lo que habría ocurrido es que los impuestos destruyeron la riqueza que los recortes de impuestos había creado
Luis Di Mare H.
Mercados accionarios caían cuando probabilidades de elección de John Kerry, candidato pro impuestos, aumentaban - Eric Engen
Pecado Capital - John Rutledge
Riqueza neta de los hogares estadounidenses por habitante aumentó $40.631 en el período transcurrido entre el anuncio, en diciembre del 2002, de los recortes de impuestos del Presidente Bush y septiembre del 2005
¿Una
tasa de ahorros negativa? - Alan
Reynolds
Riqueza de los hogares estadounidenses aumentó $5 trillones en solamente un año. Estadounidenses ahorran en vehículos de pocos o ningunos impuestos, como las casas. No es cierto que exista una baja tasa de ahorro, porque un aumento de la riqueza es ahorro
Mercados accionarios caían cuando probabilidades de elección de John Kerry, candidato pro impuestos, aumentaban - Eric Engen
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| By Eric M. Engen | |||||||||
| Posted: Wednesday, August 11, 2004 | |||||||||
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| ARTICLES | |||||||||
| Wall Street Journal | |||||||||
| Publication Date: August 11, 2004 | |||||||||
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| In recent weeks, John Kerry and his supporters
have claimed that his policies would stimulate the economy and that his
election would be good for the stock market. Kerry supporters, for
example, cite a Merrill Lynch study that shows that since 1943 the stock
market returned 13.6% annually, on average, under Democratic presidents,
compared with 11.7% under Republicans.
However, we do not need to speculate whether Sen. Kerry's election would provide a boost to the stock market. He has been the putative or actual nominee for many months. One can examine how his shifting political fortunes have affected the stock market itself. When Sen. Kerry's chances for election have risen in the short term has the stock market reacted positively as well? Unfortunately for the Democratic nominee, the answer is "No." As a measure of Sen. Kerry's likelihood of election, data is used from the trading of real money future contracts based on election outcomes run by the Iowa Electronic Market. Academic research has shown that this market has been a very accurate predictor of elections--better than large-scale polling services. In the winner-take-all market, participants can buy and sell a security that pays $1 if their candidate wins. The price of a futures contract for Sen. Kerry or President Bush can be interpreted as market participants' current collective call on the standing of the election. On Aug. 9, for example, individuals could pay 51 cents for the contract that will pay a dollar if President Bush wins. This implies that the market believes there is about a 51% probability that Bush will win. Contracts in this winner-take-all market have been trading only since June 1, while closely-related futures contracts where the prices reflects the market's expectation of the share of the total vote received by each candidate have been trading since early in the year. A greater expected vote share would suggest a greater probability of the candidate actually winning the election. The accompanying chart plots the trading price of futures contracts for Sen. Kerry's share of votes along with the value of the S&P 500 composite index since March 3, the day after the Super Tuesday primaries. When the expected vote share rises and thus the implied probability of Sen. Kerry winning the election increases, the S&P 500 index tends to decline sharply. The pattern is consistent and significant. Given the negative response of the stock market index to increases in his electoral prospects, this suggests that a Kerry victory, or its inevitability in the run-up to the election, could cause a significant stock market decline. The correlation is apparent even when the lackluster response to Sen. Kerry and the Democratic convention depressed the value of the Kerry futures contract, and the stock market simultaneously rallied.
The stock market is affected by factors other than the upcoming election, and one might argue that the stock market is responding only to economic news and that the correlation of stock prices with the probability of Sen. Kerry's election is a mere coincidence. However, the economic news has been generally upbeat in the first half of 2004 with real GDP expanding at 3.8% clip, real business investment spending growing even faster at a 12.5% annual rate, more than one million new jobs created this year, consumer confidence generally rising, and strong growth in corporate profits. While the data have flagged a little recently, there is no obvious link between economic news releases and the implied probability of a Kerry victory in the Iowa Electronic Market futures prices. Candidates always claim that their policies will improve economic outcomes if they are elected. Financial market developments have advanced enough that we can now evaluate what the markets think about a candidate's promises. If equity markets had a vote, it seems they would cast it for President Bush. It has become apparent that the economy would have been weaker and the stock market lower absent President Bush's tax cuts. Research has shown that the tax cuts have provided significant support to consumer spending since 2002, and business investment spending recovered strongly after the dividend and capital gains tax cuts in 2003 lowered the after-tax cost of investing. The dividend and capital gains tax cuts, along with the improving economy, also helped boost the value of the stock market. By increasing the after-tax value of a dividend paid or a capital gain realized, the tax reduction increased the demand for equities, and pushed up prices. The S&P 500 index of stocks rose about 26% last year, and although other political and economic factors helped, the tax cuts contributed to a significant portion of this increase. Indeed, the market rallied by about one-and-a-half percentage points on the day that the House passed the 2003 tax reduction package. Despite this record, Sen. Kerry has promised to repeal a significant portion of these tax cuts if elected, including the tax rate reductions on dividend and capital gain income. With the growth rate of the economy high but slowing somewhat, there are signs that this promise is rattling financial markets. The evidence suggests that when Sen. Kerry's political fortunes rise, the stock market tanks. Eric M. Engen is a resident scholar at the American Enterprise Institute. |
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The sky is not falling. No need to panic and start playing around with all sorts of policy responses. Despite the impression created by some economic pundits, the U.S. economy is not a delicate little machine that needs to be fine-tuned with exact precision by benevolent policymakers to keep from breaking down. Rather, it is large and complex, with millions of people making billions of decisions every day to improve their lives, the lives of their families and the health of their businesses.
On the one hand, it's difficult to screw up all these well-intentioned people by crafting bad policy, but, on the other hand, it is of course entirely possible to do so. And once things are broken, they are much harder to fix. For example, all those doomsayers predicting a recession will get their wish if taxes are suddenly raised, new productivity-strangling regulations are enacted, the U.S. turns against free trade, or some combination thereof. Otherwise, we should expect 3% real growth, based on 2% increases in productivity and 1% population growth. This economy is fundamentally sound.
![[Illustration]](http://online.wsj.com/public/resources/images/ED-AF077_PRESCO_20061210151931.jpg)
So we have to be careful that we don't believe everything we read in the papers. Things are never as bad as the last data that was released, nor are they as good. Likewise, policy should not be revised at every turn, nor rules changed by political whim. Meaning, we should be careful about accepting conventional wisdom as, well, being wise. One of the great disciplines of economics is that it challenges us to question status quo thinking. So let's take a look at five pillars of contemporary conventional wisdom that have current standing, and see how well they hold up.
Myth No. 1: Monetary policy causes booms and busts. Greg Mankiw, former chairman of the Council of Economic Advisers, wrote the following in a 2002 paper: "No aspect of U.S. policy in the 1990s is more widely hailed as a success than monetary policy. Fed Chairman Alan Greenspan is often viewed as a miracle worker." Or, as Mr. Mankiw later asks, was Mr. Greenspan just lucky?
One of the mysteries of the 1990s is how to explain the economic boom when the increase in capital investments -- as measured by the national accounts -- grew at a subdued pace. The numbers simply don't add up. However, it turns out that something special happened in the 1990s, and it wasn't monetary policy. In a recent paper, Minneapolis Fed senior economist Ellen McGrattan and I show that intangible capital investment -- including R&D, developing new markets, building new business organizations and clientele -- was above normal by 4% of GDP in the late 1990s.
This difference is key to understanding growth rates in the 1990s: Output, correctly measured, increased 8% relative to trend between 1991 and 1999, which is much bigger than the U.S. national accounts number of 4%. Associated with this boom in unmeasured investment is the huge amount of unmeasured savings that showed up in the wealth statistics as capital gains. This was the people's boom, the risk-takers' boom. We should hang gold medals around these entrepreneurs' necks. So indeed, it does seem that Mr. Greenspan was lucky in that a boom happened under his watch; but we can at least say that he did a pretty good job of keeping inflation in check. Here's hoping for the same performance from our current chairman.
What about busts? Let's begin with the assumption that tight monetary policy caused the recession of 1978-1982. This myth is so firmly entrenched that I could have called this downturn the "Volcker recession" and readers would have understood my reference. To accept the myth, you have to accept a consistent relationship between monetary policy and economic activity -- and as we've just seen, this relationship is simply not evident in the data.
Between 1975 and 1980, the inflation-corrected federal funds rate was low; at the same time, output trended upward until late 1978. So far, things look somewhat promising for the mythmakers. But looking closer at the data we see that output began its downward trend in late 1979 while monetary policy was still easy through most of 1980. Also, output continued its decline through 1982, when it began to climb at a time when monetary policy remained tight.
These facts do not square with conventional wisdom. Our obsession with monetary policy in the conduct of the real economy is misplaced.
One caveat: I am not saying that there are no real costs to inflation -- there certainly are. And if we get too much inflation we can exact high costs on an economy (witness Argentina as an example). However, I am talking here of the vast majority of industrialized countries who live in a low-inflation regime and who are in no danger of slipping into hyperinflation. It is simply impossible to make a grave mistake when we're talking about movements of 25 basis points.
Myth No. 2: GDP growth was extraordinary in the 1990s. Even though I referred to the expansion of the '90s as a boom, inasmuch as it was a period of above-trend growth, and I noted the strong gains due to unmeasured investment, we have to put things into historical context. So let's return to the data. GDP growth relative to trend in the early 1960s was 12%, and in the famous 1980s boom (from the end of 1982 to mid-1989) it was a very impressive 9.7%.
And how about the boom from the previous decade? From 1996 to 1999, GDP grew 3.8%, about in line with the 3.9% growth of the early 1970s and less than the 5.5% growth of the mid-1970s expansion. Even when we account for unmeasured investment and add four percentage points, the 1990s growth spurt -- fueled by rapid growth in tech industries -- still falls short of the 1980s boom and does not approach the 1960s, both of which were fueled by tax cuts.
So we have to be careful about mythologizing the 1990s and drawing misguided policy lessons; yes, it was a boom, and it was better than we think, but let's keep that boom in perspective.
Myth No. 3: Americans don't save. This is a persistent misconception owing to a misunderstanding of what it means to save. To get a complete picture of savings we need to investigate economic wealth relative to income. Our traditional measures of savings and investment, the national accounts, do not include savings associated with tangible investments made by businesses and funded by retained earning, government investments (like roads and schools) and business intangible investments.
If we want to know how much people are saving, we need to look at how much wealth they have. People invest themselves in many and varied ways beyond their traditional savings accounts. Viewing the full picture -- economic wealth -- Americans save as much as they always have; otherwise, their wealth relative to income would fall. We're saving the right amount.
Myth No. 4: The U.S. government debt is big. The key measure here is privately held interest-bearing federal government debt, which includes debt held by foreign central banks, and does not include debt held by the Fed or government debt held by the government. So let's turn to the historical data once again.
Privately held interest-bearing debt relative to income peaked during World War II, fell through the early 1970s, rose again through the early 1990s, and then fell again until 2003. Even though that number has been rising in recent years (except for the most recent one), it is still at levels similar to the early 1960s, and lower than levels in most of the 1980s and 1990s. This debt level was not alarming then, and it is not alarming now. From a historical perspective, the current U.S. government debt is not large.
Myth No. 5: Government debt is a burden on our grandchildren. There's no better way to get people worked up about something than to call on their sympathies for their beloved grandkids. The last thing that I want to do is to burden my own grandchildren with the sins of profligacy. But we should stop feeling guilty -- at least about government debt -- because we are in better shape than conventional wisdom suggests.
Theory and practice tell us that the optimal amount of public debt that maximizes the welfare of new generations of entrants into the workforce is two times gross national income, or GDP. This assumes 1% population growth, 2% productivity growth, 4% real after-tax return on investments, and that people work to age 63 and live to age 85. Currently, privately held public debt is about 0.3 times GDP, and if we include our Social Security obligations, it is 1.6 times GDP. In either case, we could argue that we have too little debt.
What's going on here? There are not enough productive assets -- tangible and intangible assets alike -- to meet the investment needs of our forthcoming retirees. The problem is that the rate of return on investment -- creating more productive assets -- decreases as the stock of these assets increases. An excessive stock of these productive assets leads to inefficiencies.
Total savings by everyone is equal to the sum of productive assets and government debt, and if there is an imbalance in this equation it does not mean we have too little or too many productive assets. The fix comes from getting the proper amount of government debt. When people did not enjoy long retirements and population growth was rapid, the optimal amount of government debt was zero. However, the world has changed, and we in fact require some government debt if we care about our grandchildren and their grandchildren.
If we should worry about our grandchildren, we shouldn't about the amount of debt we are leaving them. We may even have to increase that debt a bit to ensure that we are adequately prepared for our own retirements.
There are at least three lessons here. First: Context matters. Take what you read in the paper with a many grains of historical salt. Second: Current data often provide poor guidance for effective policy making. To make forward-looking policies you have to understand the past. Finally: Establish good rules, change them infrequently and judiciously, and turn the people loose upon the economy. Booms will follow.
Mr. Prescott is senior monetary adviser at the Federal Reserve Bank of Minneapolis and professor of economics at the W.P. Carey School of Business at Arizona State University. He is a co-recipient of the 2004 Nobel Prize in economics.
Riqueza neta de los hogares estadounidenses por habitante aumentó $40.631 en el período transcurrido entre el anuncio, en diciembre del 2002, de los recortes de impuestos del Presidente Bush y septiembre del 2005
A medida que el Senado y la Cámara de Representantes se ponen a trabajar de nuevo sobre la economía, el principal tema de negociación -- al igual que este mes hace 25 años, cuando Ronald Reagan era inaugurado como presidente -- es los impuestos. En particular, la propuesta de Tax Reconciliation [reconciliación tributaria] que emergerá de la conferencia Senado-Cámara de Representantes a principios de febrero. Están en juego tasas impositivas al capital que determinan la productividad estadounidense y el tamaño de los cheques de pago de nuestros trabajadores.
Los Estados Unidos no están compitiendo en trabajos con China. Estamos compitiendo en capital. La doble imposición a los dividendos y a las ganancias de capital empuja los capitales a China, en donde [el capital] tiene mayores ganancias después de impuestos. Cuando esto sucede, se rezagan los trabajadores estadounidenses al quedar con productividad descendente y compañías no competitivas.
La reducción o la eliminación de los impuestos a los dividendos y a las ganancias de capital mantiene el capital en los Estados Unidos, en donde hace a sus trabajadores productivos y apoya altos ingresos [para los trabajadores]. El Congreso debe actuar desde ahora para evitar que las tasas impositivas aumenten en el 2008, ampliando [los recortes de impuestos realizados] o eliminando los impuestos a los dividendos y a las ganancias de capital.
Los recortes del 2003 a los impuestos a los dividendos y a las ganancias de capital significaron un alza substancial para los mercados accionarios y las juntas directivas corporativas. El promedio industrial de Dow Jones ha aumentado más de 32% desde el 31 Dic de 2002, una semana antes de que el presidente Bush anunciara las reducciones de impuestos del 2003. El índice de acciones de gran capitalización del S&P 500 ha aumentado 47%, el de mediana capitalización 79%, y el de pequeña-capitalización 81%.
En total, el valor de las acciones estadounidenses aumentó $6 trillones (un aumento de 50% de $11.9 trillones hasta $17.9 trillones al 30 de septiembre del 2005) desde que la reducción de impuestos a los dividendos apareció por primera vez en los titulares [de los periódicos]. La riqueza neta de los hogares [household net worth] aumentó, en el mismo período, $12.1 trillones llegando a $51.1 trillones, un aumento de $40.631 por cada persona en los Estados Unidos. Estas ganancias quedan en manos de 91 millones de estadounidenses que poseen acciones directamente o a través de [la posesión de] fondos mutuos, y quedan en manos de más de 80 millones de trabajadores privados y del gobierno a través de sus fondos de pensión. El crecimiento, las ganancias de las empresas, y el gasto en inversión [formación de capital productivo] también creció, y hemos creado 4.4 millones de empleos. Las reducciones a los impuestos fueron un factor principal en producir estas ganancias.
Recortes de impuestos a los dividendos y a las ganancias de capital no son "economía de goteo" como alegan los opositores a dichos recortes [opositores a las rebajas de impuestos aducen frecuentemente que rebajar los impuestos al capital es "economía de goteo", trickle-down economics en inglés, un esquema en donde los capitalistas tienen grandes ganancias y donde solamente una pequeña parte de esas ganancias "gotea" a los trabajadores]. [Estos recortes] trabajan sacudiendo los mercados de activos, los precios de las acciones, y los gastos en capital [productivo], y alterando decisiones económicas sobre la estructura del capital, el desembolso de dividendos y el despliegue de capital.
En diciembre del 2002 preparé, para un grupo de trabajo de la Casa Blanca, un informe que detallaba cómo la reducción de impuestos a los dividendos afectaría el mercado accionario de los EE.UU. a través de dos diferentes canales 1) recapitalizando el mercado accionario y 2) reestructurando los balances corporativos. [El balance de situación de una compañía muestra, entre otras cosas, la deuda de la compañía, el patrimonio, y las utilidades no distribuidas. Las compañías se financian endeudándose o con aportes de capital de los socios. Si, por ejemplo, una compañía paga una deuda, gracias a un nuevo aporte de capital de socios, el balance de situación cambia, o resulta reestructurado, porque refleja esos cambios, o sea, refleja menos deuda y más aportes de capital de los socios. A eso se refiere Rutledge cuando habla de reestructuración de los balances].
Las reducciones de impuestos afectan inicialmente los precios de los activos llevando a los inversionistas recapitalizar, o revaluar, el patrimonio [equity] de las compañías existentes de manera que refleje las mayores rentabilidades después de impuestos en comparación con activos generadores de intereses, con activos tangibles como tierra y bienes coleccionables y con activos extranjeros [los bonos son activos generadores de intereses, usualmente generan un interés fijo, en contraste con las acciones, cuyo rendimiento es cambiante y generalmente impredecible] . La brecha de rentabilidad [return gap] -- más de 100 puntos base [basis points, 100 puntos base es 1%] para los recortes de impuestos del 2003 [quiere decir que, después de los recortes de impuestos, apareció una "brecha de rentabilidad", la rentabilidad de las acciones pasó a ser un 1% mayor que la rentabilidad de los activos que no son acciones] -- empuja a los inversionistas a vender activos de rentabilidad relativamente baja, empujando sus precios a la baja, y a comprar activos de rentabilidad relativamente alta [como las acciones, cuya rentabilidad aumentó con los recortes], empujando los precios al alza, hasta que la rentabilidad después de impuestos llega a ser de nuevo la misma que antes de los recortes. Mis estimaciones demostraron un impacto positivo inicial en los valores de las acciones de $560 billones a $938 billones, o sea, del 6% al 10%.
El impacto de la reestructuración [de los balances] a que llevan las reducciones de impuestos se lleva a cabo durante varios años, pero tiene el potencial de ser varias veces mayor que el impacto inicial en los precios de las acciones. Los recortes de impuestos del 2003 fueron más grandes para los dividendos (reducción de 38.6% a 15%), que para las ganancias de capital (reducción de 20% a 15%); los impuestos a las rentas generadas por intereses permanecieron sin cambios. El impacto positivo en el valor de una acción será mayor cuanto mayor sea la rentabilidad de la compañía, cuanto mayor sea el porcentaje de patrimonio con respecto a la deuda en el balance de situación, cuanto mayor sea la tasa de pago [¿de dividendos?], y cuanto mayor sea su duración (una acción con una mayor duración es más sensible a los cambios en el coste de capital).
En el 2003, las compañías de los EE.UU. estaban pobremente estructuradas para beneficiarse [de las rebajas de impuestos]. Décadas de altas tasas impositivas a los dividendos incitaron a los administradores a reinvertir beneficios y a amontonar efectivo para [eventuales] adquisiciones, en vez de pagar dividendos sin importar las perspectivas de la compañía. Mientras tanto, los pagos de interés, deducibles de impuestos, animaron a los administradores a financiar las compañías con endeudamiento en vez de con aportes de capital, y eso redujo las ganancias y aumentó el riesgo de quiebra. Según la American Shareholders Association [Asociación Americana de Accionistas], el número de compañías del S&P 500 que pagaban dividendos bajó de 469 en el año 80 a 351 en el 2002. En el 2002 las compañías de grande y mediana capitalización del S&P 900 pagaron [como dividendos] apenas el 53% de las ganancias, y esas compañías financiaron solamente un 27% con aportes de capital, 73% se financió con endeudamiento.
Una vez que las tasas impositivas fueran recortadas en el 2003, los administradores aprendieron rápidamente cómo beneficiarse con las tasas impositivas más bajas, reestructurando los balances de situación. Compañías como Nextel emitieron acciones para comprar [reducir] deuda. Otras compañías, como Microsoft, iniciaron nuevos pagos de dividendos y disminuyeron su efectivo amontonado con pagos únicos especiales de dividendos. La mayoría [de las compañías] aumentaron las tasas de desembolso [payout rates] : Los pagos de dividendo recibidos por los accionistas se han duplicado desde las reducciones de impuestos.
A medida que las compañías, una a una, realizaban estos cambios, el valor de su patrimonio [equity] aumentó todavía más. Pero la reestructuración de capital toma tiempo y, por esa razón, creo que las acciones gozarán de buenos rendimientos por años si las tasas impositivas siguen siendo bajas.
Necesitamos reducciones de impuestos permanentes, no prolongaciones temporales, para lograr completamente estas ventajas. Los administradores no toman decisiones sobre apalancamiento y desembolsos de dividendos a la ligera; ellos procederán de esa manera [¿continuarán reestructurado?] solamente si creen que las tasas impositivas seguirán siendo bajas Pero el Congreso les da recortes temporales de las tasas impositivas y extensiones temporales para conformarse con el extraño ritual de evaluación del presupuesto [Congresional budget scoring] del Congreso.
Las acciones son una inversión a largo plazo. De acuerdo con nuestras estimaciones, la duración del S&P 500 es más de 22 años. Cada uno de los primeros cinco años del flujo de liquidez libre previsto determina solamente cerca del 5% del valor intrínseco de la bolsa. Eso significa que el 90% del valor de la bolsa depende de beneficios después de impuestos previstos después del año dos, la fecha en que las reducciones de impuestos están actualmente programadas para expirar. Necesitamos hacer las reducciones de impuestos sean permanentes para que sean reflejen completamente en los precios de las acciones.
El congreso podría adoptar la extensión de dos años que se encuentran en la propuesta de ley y mantener así la recuperación fuerte y y el valor neto [de las acciones] en crecimiento. Todavía mejorar, podrían hacer permanentes los recortes de impuestos , eso animaría a los administradores a acelerar las actividades de la reestructuración, acelerando las ganancias en los mercados accionarios, reduciendo el coste de capital y aumentando los gastos en capital. Aún mejor, deben eliminar la "doble imposición" haciendo que los los impuestos sobre los dividendos y las ganancias sobre el capital sean permanentemente cero.
Los Estados Unidos de América gozan del estándar de vida más alto del mundo porque los trabajadores americanos gozan del uso del mayor y más avanzada invertario de herramientas del mundo. Pero las herramientas son móviles, los trabajadores no lo son. Mientras que los Estados Unidos de América continúan la dobre imposición a los ingresos del capital a través de los impuestos a los dividendos y a las ganancias sobre el capital, China, la India, y otros países están compitiendo agresivamente para atraer el capital estadounidenses con políticas amigables al los inversionistas. Cuando el capital se va, el cheque de pago del empleado se va con él. No podemos permitir que eso suceda.
El Sr. Rutledge es presidente del capital de Rutledge y presidente de la escuela internacional de la universidad de Mundell del negocio en Beijing.
El texto anterior se encuentra en http://www.americanshareholders.com/blog/2006/02/rutledge-on-capital-gains-and-dividend.php El gráfico que se muestra abajo, tomado de Tax Rates Tax Rate Reductions Strengthen the Economy, But Excessive Government Spending Threatens Long-Run Performance, de Daniel J. Mitchell, muestra el aumento de los activos financieros de los hogares y de las organizaciones no lucrativas a partir del 2001.
www.federalreserve.gov/release/zl/Current/zl.pdf
Después de recortes de impuestos de 1997 y 2003, aumento de la riqueza de los hogares estadounidenses ronda $20 trillones de dólares.
El cuadro de abajo muestra el asombroso aumento de la RIQUEZA REAL NETA de los hogares estadounidenses ocurrida después de los recortes de impuestos de 1997 (Clinton) y los recortes del 2003 (Bush)
Riqueza real neta de los hogares estadounidenses.
Fuente: Business Week, Real Household Net Wealth Hits a New High, http://www.businessweek.com/the_thread/economicsunbound/archives/2005/09/real_net_househ.html
La riqueza real neta es el patrimonio de los hogares. El patrimonio son los activos, lo que los hogares poseen, menos los pasivos, lo que los hogares deben. El patrimonio de los hogares se podría también llamar el capital de los hogares. Se habla de riqueza real porque se mide en dólares de valor constante, específicamente en dólares del 2005 en el caso del cuadro de arriba
En las cifras que se consignan a continuación, se usa la nomenclatura estadounidense: 1 millón = 1.000.000, 1 billón=1000 millones = 1.000.000.000, 1 trillón = 1.000 billones = 1 millón de millones = 1.000.000.000.000
El cuadro de abajo muestra, en detalle, el balance de situación de los hogares estadounidenses: Para el segundo trimestre del 2006 (Columna 2006 Q2) los activos de los hogares y las organizaciones sin fin de lucro (OSFL) eran de $66.0 trillones ($66044.5 billones, exactamente, línea 1), los pasivos eran de $12.7 trillones (línea 30) y el patrimonio o riqueza neta era de $53.3 trillones (línea 41). Estos $53.3 trillones son $66.0 trillones de activos menos $12,7 trillones de pasivos.
Nótese que los bienes raíces de los hogares (línea 4) representan $20.3 trillones, que es menos de la tercera parte de los activos, que son de $66.0 trillones.
La deuda más importante de los hogares y OSFL son las hipotecas, que son $9.3 trillones (línea 32), que representan casi la mitad del valor de los bienes raíces de los hogares. Las hipotecas son cerca de las tres cuartas partes de todos los pasivos que son de $12.7 trillones.
Nótese que aparte de los bienes raíces, los hogares y OSFL tienen otros activos de gran importancia: Depósitos por $6.3 trillones (línea 9), $5.4 trillones en acciones de corporaciones (línea 23), $4.5 trillones en acciones de fondos mutuos (línea 24), $11.5 trillones en fondos de pensión (línea 27) y $7.0 en patrimonio de compañias que no son corporaciones (línea 28).
Balance de situación de los hogares estadounidenses y de las Organizaciones Sin Fin de Lucro (OSFL).
Fuente: Reserva Federal, Flow of Funds Accounts of the United States (balance sheet), http://www.federalreserve.gov/releases/z1/20060919/z1r-5.pdf
Los dos cuadros anteriores introducen el artículo de Alan Reynolds que se consigna a continuación. El cuadro de la Reserva Federal no separa los hogares de las Organizaciones Sin Fin de Lucro. Reynolds escribió el artículo el 16 de febrero del 2006. Es posible que haya usado datos ligeramente diferentes, datos que fueron ajustados posteriormente o que tienen un ajuste estacional: El cuadro de la Reserva Federal que se muestra arriba muestra un patrimonio de $50.1 trillones en el tercer trimestre del 2005, Reynolds habla de un patrimonio de $51.1 trillones.
El artículo que se muestra a continuación se encuentra en http://www.townhall.com/columnists/AlanReynolds/2006/02/16/a_negative_savings_rate
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¿Una
tasa de ahorros negativa?
Por Alan Reynolds Jueves 16 de febrero de 2006
Riqueza de los hogares estadounidenses aumentó $5 trillones en
solamente un año. Estadounidenses ahorran en vehículos de pocos o
ningunos impuestos, como las casas. No es cierto que exista una baja
tasa de ahorro, porque un aumento de la riqueza es ahorro
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Recorte de impuestos de 1997 (Tax Relief Act of 1997, Ley pública 105-34)
Wikipedia en http://en.wikipedia.org/wiki/Taxpayer_Relief_Act_of_1997 arroja los siguientes datos sobre el recorte de impuestos de 1997.
Este recorte de impuestos redujo varios impuestos federales en los Estados Unidos (EE.UU.)
De acuerdo a ciertas reglas, la tasa máxima del impuesto a las ganancias de capital se redujo de 28% a 20%. El tramo de 15% se redujo a 10%.
Se eliminaron los impuestos a las ganancias resultantes de vender una casa personal de menos de $500.000 para las parejas, $250.000 para los solteros.
La exención del impuesto a la herencia (estate tax) de $600.000 debía aumentar gradualmente hasta llegar a una exención de $1 millón en el 2006.
La ley tuvo amplio apoyo de ambos partidos políticos, como muestra el cuadro de abajo.
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http://www.cato.org/pub_display.php?pub_id=4243
9 de enero de 2005
por Alan Reynolds
Alan Reynolds es un asociado mayor al Instituto Cato y es un columnista sindicado nacionalmente.
El comienzo de cada año es hora la hora estelar para los pesimistas económicos, que intentan persuadirnos de que cosas terribles están a punto de suceder. Un favorito perenne es la “burbuja residencial” a punto de estallar, con un impacto supuestamente devastador en la riqueza de los hogares. Esta [historia] ha sido reciclada en varias ocasiones desde junio de 2002 por los pronosticadores económicos pesimistas como Ed Leamer de la Universidad de California-Los Angeles y Stephen Roach de Morgan Stanley.
Y la misma historia de horror ha probado ser práctica para los wonks de política pública que abusan de ella para racionalizar sus agendas, que son tales como predicar a la Fed mantener tipos de interés demasiado bajos o predicar al congreso empujar las tasas impositivas demasiado arriba.
Aunque la desgastada analogía entre las casas y las acciones tecnológicas suena dramáticamente, es absolutamente absurda. “La caída de esta burbuja [residencial],” dijo el Sr. Roach el mes pasado, es “potencialmente mucho peor que el de la burbuja accionaria. ¿Realmente?
Después de marzo del 2000, el índice de acciones [tecnológicas] Nasdaq cayó a pique de cerca de 5.000 a 1.000. ¿El Sr. Roach implica que casas de $500.000 pueden caer a cerca de $100.000?. Probablemente no.
Para llamar a la [burbuja] residencial “la burbuja más grande de todas” se basó al parecer en la creencia (incorrecta) de que el patrimonio que los estadounidenses tienen en sus residencias es casi el “doble de su patrimonio total [¿de su patrimonio en activos que nos son residencias?].”
A partir de 1999 y hasta el tercer trimestre del año pasado [2004], según la Reserva Federal, el valor de las propiedades inmobiliarias propiedad de los hogares aumentó de $10.3 trillones a $16.6 trillones. Pero el valor de las acciones y los fondos mutuos cayó de $12.2 trillones a $9.6 trillones. Después de restar las hipotecas, sin embargo, el patrimonio en viviendas era de solamente $9.3 trillones, a partir de $5.8 trillones en 1999.
El 2 de julio de 2002, un editorial del Wall Street Journal sobre este asunto se preocupó porque los “compradores de casas están recurriendo a mayores niveles de deuda hipotecaria.” Pero contrarían tales ansiedades sobre dueños de casa sobre-apalancados, el hecho de que su patrimonio excede en 56 por ciento del valor de las casas y ese cociente no ha declinado. Pagos de hipoteca sustituyeron a menudo pagos de alquiler mientras que más hogares se hicieron dueños de la casa que habitan, pero eso no es una carga adicional.
New York Times preguntó recientemente, “si los precios de las casas se hunden, ¿ será el daño peor en los estados democrátas?” Dicha historia, y otras, muestran que los aumentos enormes en los precios de viviendas se dieron principalmente en puntos "calientes" en California, la Florida, Nevada y Nueva Inglaterra.
“En el área metropolitana de Nueva York, el precio mediano de una casa unifamiliar ha aumentado 78 por ciento desde 1999,” observa Business Week; “Los aumentos son incluso más grandes en Miami (87 por ciento), Los Ángeles (97 por ciento) y San Diego (115 por ciento).” Quienes aspiran vender casas de alto precio pueden estar esperando demasiado dinero en tales áreas, donde está restringida la construcción por regulaciones y escasez de tierra. Sin embargo, las residencias siguen siendo accesibles en la mayor parte de el país.
Un índice del Office of Federal Housing Enterprise Oversight (OFHEO) muestra que en los cinco años pasados los precios de las casas revendidas aumentaron 108 por ciento en Sacramento, pero menos de 20 por ciento en Indianapolis. Hablar de cualquier burbuja nacional residencial no tiene sentido. Hablar de una caída de precios de las casas que supere la de caída de precios de las acciones tecnológicas es locura.
Desde 1985, el índice de precios de OFHEO nunca detuvo su aumento, a nivel nacional, más de un trimestre, a pesar de las recesiones en 1990 y 2001, y de tasas de interés de hipoteca que excedieron a veces 10 por ciento. David Lereah, principal economista de la National Association of Realtors, nota que las peores caídas de precio de casas registradas se dieron en Los Ángeles (21 por ciento) y Houston (23 por ciento), pero que ésto se debió a pérdidas locales enormes de empleo, de 8 a 10 por ciento. [Arthur Laffer documenta una caída del precio de las casas en California después de los aumentos de impuestos de Pete Wilson. Ver más adelante]
Lograr esta caída [de empleo] a nivel nacional requeriría una tasa de desempleo de 8 a 10 por ciento. Si cualquier defensor de la caída de los precios de las casas predice que el índice de desempleo puede duplicarse, a nosotros ciertamente nos divertiría oír la explicación.
No hay razón para esperar que los precios de las casas aumenten siempre al mismo paso que las rentas medianas, como tampoco hay razón para esperar que [por ejemplo] los precios de las acciones aumenten al mismo paso que los precios de las computadoras.
La vivienda es un activo a largo plazo que proporciona un alternativa al alquiler. Pero es también una inversión alternativa a las acciones y los bonos.
Los precios de las viviendas no “entran en burbuja” sin razón. El valor presente descontado de las viviendas aumentó porque las tasas de hipoteca a 30 años plazo bajaron de 9.2 por ciento en diciembre de 1994 a 5.8 por ciento en diciembre de 2004 ( y no, eso no se debió al superávit del gobierno). La caída en las tasas de interés del mundo aumentó los precios de las viviendas aún más en ciudades extranjeras como Londres, Dublín y Sydney.
Los precios de las casas en los EE.UU. pudieron también haber continuado aumentando durante la recesión del 2001 porque las acciones sufrieron un declive inusualmente largo, de marzo de 2000 a marzo de 2003. Vender acciones y comprar una casa mejor (o comprar bonos) fue una buena estrategia de inversiónn por varios años después de 1999.
Pero ahora, los precios de las casas y los precios de los bonos han aumentado por un largo tiempo y a niveles embriagadores, así que cualquier nuevo comprador de una casa en un área "caliente" haría mejor en comprar por el valor intrínseco de la casa y no para lograr beneficios en una reventa rápida. La acciones me parecen a mí relativamente baratas.
Si bastantes otras personas convienen, pronto habrá menos interés en negociar en el mercado de vivienda. De hecho, el desencanto del inversionista con la vivienda podría ser la mejor razón para esperar que los precios caseros declinen en áreas demasiado caras.
Ésas serían noticias desagradables para los vendedores de casas, pero buenas noticias para los compradores. Y lo que vendedores pierden al vender una casa a menudo ahorran al comprar otra. Cualquier riesgo de falta de pago en préstamos sería insignificante. En los puntos "calientes" adonde los precios de la vivienda acaban de aumentar 30 por ciento, incluso una caída de precio de 25 por ciento [enun año] , sin precedentes, no tendría ningún efecto en un vendedor que tuvo una casa apenas un año.
¿A nivel nacional, qué podría posiblemente patear hacia abajo los precios de las casas? No hay nada que sugiera una pérdida masiva de empleos o un exceso enorme de oferta de nuevas casas. Eso deja solamente la asunción dudosa de un aumento grande en los tipos de interés de las hipotecas como disparador de cualquier declive a nivel nacional en los precios de las casas. Pero los precios de la vivienda nacionales no bajaron en el pasado cuando las tasas de interés de las hipotecas aumentaron a dos veces su nivel actual.
Aquellos que postulan un derrumbe a nivel nacional en los precios de las casas, comparable a la caída de las acciones tecnológicas, alegan que las tasas de interés se elevarán porque caerá el dólar. O (absolutamente inconsistentemente) dicen que los tipos de interés deben aumentar para impedir al dólar caer. O dicen que los extranjeros "demandarán" tipos de interés más altos (intente exigir un tipo de interés más alto a su banco local).
La única razón mitad-plausible para pronosticar un alza grande en las tasas de interés de las hipotecas sería la expectativa de un aumento grande de la inflación. Pero la inflación no desalentaría ciertamente la especulación en vivienda. La inflación es fabulosa para los activos tangibles tales como propiedades inmobiliarias, pero es horrible para las acciones y los bonos.
En fin, nos piden preocuparnos por algo que nunca ha sucedido y por razones que todavía deben ser explicadas de manera coherente. Los preocupados por la "burbuja residencial" han estado irremediablemente confundidos desde hace largo tiempo. Habría sido financieramente temerario escucharlos en 2002. Sigue siéndolo.
Este artículo apareció originalmente en el Washington Times del 9 de enero de 2005.
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No parece que exista una "burbuja residencial" a nivel nacional en los EE.UU.
“Tenemos un problema: una burbuja en el mercado de bienes raíces en varias localidades… Las burbujas llevan las semillas de su propia destrucción. Solamente es cuestión de tiempo para que las burbujas estallen… el sinsabor se extenderá por varios años.”
Editorial, Wall Street Journal, 24 de agosto del 2004
La frase que se muestra más arriba inicia el ensayo Bursting the Myth of a Housing Bubble ("Estallando el mito de que existe una burbuja residencial" http://www.marinfinehomes.com/pdf/burstingBubble.pdf ) de Andrew c. Coors, Arthur B. Laffer y Jeffrey Thompson.
Pocos objetan que en el 2000 existió una "burbuja tecnológica" en los Estados Unidos de América. La estrepitosa caída en las acciones tecnológicas ocurrida a principios del 2000 parece indicar que efectivamente existió una burbuja, que efectivamente los precios que se pagaron por las acciones antes de su caída fueron irracionales, y que se pagó demasiado por muchas de estas acciones. La caída del índice Nasdaq de acciones tecnológicas, perdura hasta hoy.
Sin embargo, que pueda haber existido una burbuja en las acciones tecnológicas de ninguna manera implica que tiene que existir también una burbuja en el mercado residencial de los Estados Unidos de América (EE.UU.). Pensamos que es importante divulgar la opinión de Arthur Laffer y coautores, que alegan que no existe una "burbuja residencial" en los Estados Unidos de América.
Laffer y coautores indican en el documento mencionado anteriormente:
El precio de las viviendas es uno de esos asuntos que capta la atención de casi todos. De hecho, si no hubiera sido por la elección presidencial que ha quitado a otros asuntos del centro de interés en estos últimos meses, habría habido mucho más atención a lo que está sucediendo con el mercado residencial. Pero, a pesar del casi monopolio de la política de la atención los medios de comunicación, ha habido bastantes artículos y noticias que cubren la subida virtualmente incesante de los precios de las casas. Y estas historias -algunas de las cuales están en la frontera del pánico-casi siempre invocan la palabra la “burbuja.”
Una investigación más cercana de estos informes alarmantes revela que muchos no tienen sustento o bien están basados en lógica defectuosa. Las burbujas bien pueden “llevar las semillas de su propia destrucción,” pero, de nuestro punto de vista, no hay burbuja. Cuando los datos se observan adecuadamente, los datos no muestran que las residencias tengan precios demasiado altos.
La revista The Economist ha sido uno de los principales promotores de la idea de que existe una "burbuja" en el mercado residencial de los EE.UU. En The Sun Also Sets, en su edición del 9 de septiembre del 2004, dice
The Economist’s
September 9 print edition explains their measure as follows:America…is still in denial about house prices, judging by our favourite measure of whether homes are fairly valued, the ratio of house prices to rents. This is a sort of price-earnings ratio for housing. Just as the value of a company's shares should equal the discounted present value of its future profits, so the price of a house should reflect the future benefits of ownership, either as rental income or in the rent saved by an owner-occupier.
Los EE.EE.... están todavía en negación respecto a los precios de las casas, a juzgar por nuestra medida favorita de si los hogares están valorados adecuadamente, el cociente de los precios de la casa a los alquileres. Ésta es una especie de razón precio-ganancias para las casas. Mientras que el valor de las acciones de una compañía debe igualar el valor actual descontado de sus beneficios futuros, así el precio de una casa debe reflejar las ventajas futuras de la propiedad, ya sea como ingreso por renta o en alquiler ahorrado por el dueño que la ocupa.
Donde falla la lógica de The Economist, es en que una casa no provee únicamente rentas. Una casa implica también gastos. Si una casa, por menores impuestos, implica menores gastos, su precio aumentará, de igual manera que aumenta el precio de un
#1) In March of 1978 I wrote an analysis of the economic implications of the Jarvis-Gann/Prop. 13 initiative in a report for the United Organization of Taxpayers. Set to go before voters three months later, the initiative proposed slashing property taxes from approximately 3.5% to 1% of market value; limiting property tax growth to 2% per year; and also making it much more difficult for California state and local governments to implement tax increases. Here’s a selection of what I wrote:
My view is that this initiative, if voted upon favorably at the June 6 election, would go a long way toward revitalizing California’s economy. At present, California is one of the most heavily taxed States in the Nation, and the effects of these taxes are becoming more and more apparent every day…
The successful passage of the Jarvis-Gann initiative would help reverse this debilitating trend…Without considering any other economic changes, this would lead to a revenue shortfall of some $7 billion. Such a number, if used as an estimate of what would actually happen in the first year, is misleading…Property tax revenues will fall by less than $7 billion because property tax values will rise and new construction activity will expand. Both of these effects will expand the tax base, and thus lead to less property tax revenue loss.
~”Revitalizing California’s Economy, A Discussion of the Impact of Proposition 13,” March 22, 1978
Three months later Prop. 13 passed overwhelmingly by the vote of the people of California. In a paper last year entitled,
“Proposition 13: The Tax Terminator,” I reviewed the economic benefits of Prop. 13 for California’s economy and asset values.8 In short, following the initiative’s passage California’s economy was revitalized, its high tax burden was reversed, property tax revenues fell less than expected while revenue from other taxes expanded, and by the end of the 1980s housing prices—on a per capita and personal income-adjusted basis—had nearly doubled versus the same measure for the U.S.
#2) Over the two-year period spanning 1990 and 1991, California and Governor Pete Wilson raised taxes as measured on a static basis a combined $7.4 billion (versus annual general fund spending of $40 billion), the largest single state tax increase in U.S. history. The bulk of the tax increase, $6.4 billion, took effect on July 1, 1991. Here’s what we had to say at the time:
Based upon historical relationships and recent changes in California politics, it is hard to visualize a continuation of California’s frenetic economic prosperity, California’s population growth and thereby a continuation of California’s real estate appreciation…As a consequence, natural market forces will lead to a fairly dramatic decline in California real estate prices.
~“Either California’s Housing Prices Are Going to Fall or California’s In For One Helluva Rise in Personal Income,” December 28, 1990
Given that assets are valued on their after-tax returns, and that the imputed rental value of owner-occupied homes has never been taxed, a tax cut the size of the 1997 legislated cut would, on static terms, increase housing values by over 50% (35/65). But the dynamic effect would be even greater because there would be more capital gains accruing to owner-occupied homes due to the static effect. The whole process was a win/win situation and has gone a long way to support and increase home values…
Because of the one-way nature of mortgages, homeowners can choose when to refinance and lenders must accommodate. In such circumstances it’s not just new homes that benefit from falling mortgage rates—all homes do. When mortgage rates decline, as they have of late, every homeowner gets a break, their homes become more affordable and home prices are supported…
As is now history, the supposed bursting of the housing bubble in late 2002 never occurred. As we predicted, housing prices continued to rise.
#4) In 1997, President Clinton signed into law the largest single capital gains tax reduction in U.S. history. The highest federal marginal capital gains tax rate was dropped from 28% to 20%. But even more importantly for our purposes here today, the effective federal capital gains tax on owner-occupied homes was eliminated in its entirety. And, as an added benefit, state and local governments followed suit, meaning that for practical purposes as far as capital gains taxation is concerned there no longer is any capital gains tax on owner-occupied homes here in the U.S. It’s absolutely incredible but true.
If a person had a dollar of pre-tax capital gains here in California before the legislation, that person would keep 64.08 cents. After the legislation that person would keep a full dollar. That’s a 35.92 cent increase per dollar of capital gains on a basis of 64.08 cents, or more than a 50% increase in the after-tax return for capital gains. This is an enormous benefit that accrues to homeowners and adds greatly to the value of a home. If the value of an asset is the discounted present value of its aftertax return, the 1997 legislation will make homes more affordable even though The Economist’s measure of affordability would show no change.
Housing prices should never by compared to income because that comparison overlooks the entire issue of mortgages, financing and interest rates. And, as we all know only too well, mortgage interest rates have come way way down over the past decade, making housing a lot more affordable. Any measure that compares housing prices to income totally misses the point.
For example, consider a $500,000 house purchased with no money down and a $500,000 mortgage loan at a 30-year fixed mortgage interest rate. Now suppose that mortgage interest rates are 18% and rising as they were in 1980. The annual payment required to finance the principal and interest components of this loan would be over $90,000 per year at the 30-year fixed interest rate of 18%. Now, hold everything else equal, but time-travel to last year and its corresponding low interest rates. If the owner financed the purchase of a $500,000 home at a fixed mortgage interest rate of 5%, the exact same home at the same price would entail an annual payment of only $32,000 a year. The $500,000 nominal price stayed the same, but the annual out-of-pocket cost is much, much less—nearly one third the amount with a 5% mortgage interest rate versus an 18% mortgage interest rate. This savings resulting from lower interest rates makes the home far more affordable despite the fact that the value of the home remained unchanged.
The ability of a homeowner to refinance that home without prepayment penalty allows the homeowner to choose between the initial interest rate at which a mortgage was obtained and prevailing interest rates. Falling interest rates over the last decade have lowered the actual carrying costs for existing homeowners as well as for those who have acquired homes. As homeowners choose to refinance their homes, they often lower their monthly payments, thereby increasing their discretionary incomes. Sometimes, refinances are done in conjunction with a home equity loan—the cash-out refi—which gives the homeowner a lower payment plus added cash for home improvements. A way to quantify the benefit of being able to refinance a home without prepayment penalty is to allow a three-year historical rolling period of refinancing into the calculation of the carrying cost of a home.
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